Déficits massifs et investissements dans l'IA : qu'est-ce qui pousse les rendements obligataires aux États-Unis vers un sommet ?

Le 16 septembre, le Comité fédéral de l'open market (FOMC) des États-Unis se réunira pour décider du niveau des taux d'intérêt, qui se situent actuellement entre 3,5 % et 3,75 %.

Au cours des semaines écoulées depuis la décision précédente en juillet, les attentes des marchés ont pris un tournant. Cette fois, dans la rubrique « Données de la semaine », Yaniv Bar, chef du département économique de la Banque Leumi, explique ce qui a changé la tendance et pourquoi le marché des obligations d'État raconte une histoire totalement différente de celle des taux d'intérêt eux-mêmes.

« Immédiatement après la décision de juillet, les marchés tablaient sur une probabilité de près de 100 % d'une hausse en septembre, — déclare M. Bar. — Aujourd'hui, les attentes se situent autour de 30 % pour la décision à venir ». Deux facteurs principaux ont conduit à ce changement, et tous deux sont entrés en jeu ces dernières semaines.

Le premier est l'inflation aux États-Unis. L'indice des prix à la consommation (IPC) et l'indice des prix à la production (IPP) ont indiqué un ralentissement du taux annuel. « Dans l'ensemble, l'image est celle d'une inflation qui entame un processus de convergence vers l'objectif, — explique M. Bar, — et lorsque ces deux données sont combinées, il semble que l'indice PCE — l'indice des prix à la consommation personnelle, qui est l'indice privilégié par la Fed — devrait également montrer une tendance similaire en juillet ».

Le second facteur est le marché du travail. « La Fed, contrairement à la Banque d'Israël par exemple, a un double mandat : un engagement envers l'inflation et envers l'emploi », rappelle M. Bar. Les données de juillet ont surpris à la baisse : les créations d'emplois ont été plus faibles que prévu ; et bien que le taux de chômage ait baissé, c'était principalement dû à une diminution du taux de participation à la population active. « L'image n'est pas positive, c'est donc une autre donnée qui a considérablement réduit les attentes d'une hausse ».

Cependant, M. Bar souligne que cette mesure n'est pas écartée : « Les marchés prévoient une hausse complète d'ici la fin de 2026, et une autre hausse au cours de 2027, et les procès-verbaux montrent également qu'une partie des membres du FOMC sont plus ou moins sur la même longueur d'onde ».

L'IA et les prix de l'énergie ont accéléré l'inflation

Selon M. Bar, « les composantes qui ont entraîné l'accélération de l'inflation ces derniers mois sont le poste énergie dans l'indice IPC, et le poste concernant les produits liés aux investissements dans l'IA. Le poste énergie a légèrement ralenti récemment, mais le poste IA est toujours dans une tendance à la hausse ».

M. Bar note que la question est également à l'étude au sein même de la Fed : Kevin Warsh, le nouveau président de la Fed, a mis en place plusieurs équipes d'examen dès son entrée en fonction, dont une équipe examinant les effets de l'intelligence artificielle. « À court terme, l'IA a des effets inflationnistes car il y a un boom et une vague d'investissement très sérieuse, et donc une demande très élevée de composants, ce qui provoque des hausses de prix. À moyen et long terme, nous nous attendons à voir un processus désinflationniste — pas nécessairement déflationniste, mais qui modère les hausses de prix grâce à l'efficacité, aux améliorations de la productivité et aux réductions de coûts ».

Parallèlement, M. Bar rappelle que les risques inflationnistes n'ont pas disparu : la poursuite des risques géopolitiques au Moyen-Orient pourrait rallumer le poste énergie, et la question des droits de douane est également revenue sur la table.

Les marchés exigent une compensation à long terme

C'est ici que la partie inhabituelle intervient. Habituellement, lorsque les attentes du marché concernant la trajectoire des taux d'intérêt se modèrent, toute la courbe des rendements baisse — plus fortement sur la partie courte, mais aussi sur la partie longue. « Ce que nous avons vu ces dernières semaines, c'est que la partie courte réagit effectivement et baisse, mais la partie longue non seulement ne baisse pas, mais continue même de monter », déclare M. Bar.

Cette évolution se reflète dans la hausse de la prime de terme (Term premium). « Personne ne pense que le gouvernement des États-Unis fera faillite, mais les marchés exigent effectivement une compensation plus élevée pour détenir des obligations sur des durées de dix ans ou plus ».

Derrière cette demande se cachent plusieurs facteurs : les dettes publiques élevées dans les grandes économies — en Europe, aux États-Unis et au Japon — et la crainte d'un afflux d'offre obligataire ; le manque de clarté de la part de la Fed (« en contraste total avec le précédent président, Powell, qui prenait littéralement les marchés par la main » concernant ses attentes, note M. Bar) ; et une nouvelle concurrence pour l'épargne, de la part d'entreprises levant de la dette pour des investissements dans l'intelligence artificielle.

Un autre facteur vient du Japon, qui traverse un processus de normalisation monétaire. « Lorsque vous défendez la monnaie, vous vendez des actifs dans d'autres devises. Le Japon possède un très grand nombre d'obligations du gouvernement américain, il est donc contraint de les vendre — et cela s'ajoute à l'offre de ces obligations, qui est déjà importante ».

La tentative du Trésor américain d'y remédier, en annonçant une augmentation des rachats sur la partie longue, n'a pas vraiment fonctionné : « Ce sont des montants très faibles par rapport aux volumes de dette. Nous avons vu une réaction dans les jours qui ont suivi, puis un retour immédiat à la tendance. C'est un pansement », déclare M. Bar, ajoutant en conclusion que si l'on veut vraiment s'attaquer au problème, il faut signaler au public que l'on va réduire l'énorme déficit, qui devrait rester autour de 6 % à 7 % du PIB dans les années à venir. Cependant, il nuance : « Il n'y a actuellement aucune crise sur le marché obligataire. Lorsque vous regardez les rendements et la prime de terme, c'est un endroit où nous sommes déjà allés ».

Et qu'en est-il du marché local ? « Les rendements en Israël ont réagi dans une moindre mesure par rapport au monde et à la hausse des rendements aux États-Unis, malgré la forte corrélation qui existe entre eux », note M. Bar. « Cela est apparemment dû à des facteurs locaux, et principalement à la trajectoire différente des taux d'intérêt ».