Dans l'ombre de la révolution de l'IA : La vérité derrière les rendements obligataires aux États-Unis

Selon l'analyse économique réalisée par Afonso Borges, chercheur à la banque Julius Bär, les émissions d'obligations d'entreprises liées à l'IA ont augmenté et présentent une duration significative, mais les preuves indiquent qu'elles n'ont pas joué un rôle central dans la hausse des rendements des obligations d'État américaines à long terme.

« Au lieu de cela, nous pensons que les baisses s'expliquent mieux par des taux directeurs attendus plus élevés et par une incertitude renouvelée concernant la fonction de réaction de la Fed face à l'inflation, tandis que les spreads de swap, la demande lors des adjudications et la tarification de la courbe ne montrent que peu de signes de distorsion généralisée due à l'offre », a noté l'expert.

Selon lui, l'offre d'obligations d'entreprises est sur une tendance à la hausse, représentant 22,7 % des émissions obligataires américaines depuis le début de l'année, contre une moyenne de 18,9 % au cours de la dernière décennie, selon les dernières données de la Securities Industry and Financial Markets Association.

Comme on le comprend bien, le cycle des dépenses d'investissement dans l'IA est à l'origine de cette hausse. De plus, nous notons que les émissions liées à l'IA portent une duration plus longue que ce que suggèrent les données agrégées, compte tenu de la longue duration utilisée pour financer l'infrastructure des centres de données. En conséquence, il est raisonnable de se demander si ces flux ajoutent une pression sur les rendements des obligations d'État, en particulier sur la partie longue de la courbe. Dans l'ensemble, les preuves jusqu'à présent indiquent que l'impact a été secondaire.

1. Les obligations d'État américaines à 30 ans se sont renchéries d'environ 10 points de base par rapport aux swaps au cours de l'année écoulée. Certes, les spreads de swap ne sont pas un indicateur parfait, car ils reflètent également l'offre d'obligations d'État, les conditions de repo et les contraintes de bilan des courtiers.

2. Notre modèle de juste valeur pour les obligations d'État américaines à 10 ans attribue environ 90 % de la baisse de 70 points de base depuis le début de la guerre en Iran à la hausse de 110 points de base du taux OIS « un an dans un an » (1y1y), la variable que nous utilisons pour mesurer les attentes en matière de politique monétaire.

3. La prime de terme ACM à 10 ans n'est que légèrement supérieure à sa moyenne sur un an, et une part importante de sa récente hausse s'est produite après la deuxième conférence de presse de Kevin Warsh, lorsque des questions concernant la fonction de réaction du président de la Fed et le cadre de l'inflation ont pesé sur la partie longue de la courbe.

4. Les résultats des adjudications indiquent que l'offre du Trésor a généralement été bien absorbée ces derniers mois. « Notre indice de demande primaire combine la participation des utilisateurs finaux et les « queues » (tails) lors des adjudications d'obligations d'État, en pondérant chaque adjudication par sa taille et sa duration. »

5. Il montre que l'offre a été relativement bien absorbée ces derniers mois, contrairement à la fin de 2023, lorsque des résultats d'adjudications faibles et une faible demande de la part des utilisateurs finaux renforçaient les craintes concernant le volume des émissions. La tarification de la courbe sur la partie longue semble également globalement cohérente avec le niveau des taux d'intérêt sur la partie courte : la courbe 10 ans/30 ans n'est plus raide que d'environ 5 points de base par rapport à l'estimation de notre modèle, contre un écart de plus de 15 points de base autour du jour de la libération.