Le Dr Ilan Gildin explique la résilience du shekel face aux baisses de taux

Le paradoxe des taux d'intérêt et du shekel

La théorie financière classique veut qu'une baisse des taux d'intérêt entraîne inévitablement une dépréciation de la monnaie nationale. Pourtant, depuis que la Banque d'Israël a entamé son cycle de baisse des taux (une réduction cumulée de 1,5 %), le shekel fait preuve d'une résistance remarquable.

L'économiste en chef, le Dr Ilan Gildin, explique cette anomalie du marché :

« La force dominante qui soutient le shekel aujourd'hui n'est pas le différentiel de taux d'intérêt, mais les flux financiers des investisseurs institutionnels. Les institutions israéliennes disposent d'une exposition sans précédent aux marchés d'actions étrangers. Par conséquent, chaque hausse des indices mondiaux les oblige mécaniquement à vendre des dollars pour réajuster leur couverture de change. L'ampleur de ces flux dépasse largement l'impact d'un différentiel de taux de 0,25 %. »

Selon Gildin, lorsqu'une baisse des taux est perçue comme un signe de normalisation — prouvant que l'inflation converge vers sa cible et que la prime de risque géopolitique se réduit — elle soutient le renforcement du shekel plutôt que son affaiblissement.

Qu'est-ce qui pourrait stopper la baisse des taux ?

En observant la fonction de réaction de la Banque d'Israël — qui intègre l'inflation sous-jacente, la dynamique du marché du travail, les pressions salariales, la trajectoire du déficit budgétaire, les dépenses de défense et le taux de change — le Dr Ilan Gildin identifie seulement deux facteurs capables de bloquer les baisses de taux :

• Une résurgence de l'inflation dans le secteur des services.

• Un dérapage budgétaire majeur.

En l'absence de ces chocs, la tendance pour l'année à venir reste orientée vers une poursuite de la baisse des taux d'intérêt.

La hausse des rendements obligataires mondiaux

Concernant la forte hausse des rendements des obligations d'État à long terme à l'échelle mondiale, Gildin souligne qu'il ne s'agit pas d'un phénomène purement inflationniste :

« Les anticipations d'inflation restent relativement bien ancrées. La hausse des rendements est alimentée par trois moteurs principaux : une offre de dette publique sans précédent aux États-Unis, au Royaume-Uni, en France et au Japon ; la normalisation de la politique de la Banque du Japon, qui incite les investisseurs japonais à rapatrier leurs capitaux ; et l'absence des banques centrales comme acheteurs de dernier ressort. »

Pour les investisseurs, détenir des actifs à longue duration apporte une forte volatilité sans compensation adéquate. Gildin préconise de se positionner sur la partie courte et moyenne de la courbe des taux, et conseille la prudence vis-à-vis des actifs sensibles à l'actualisation, notamment les actions de croissance à long terme et les infrastructures à fort effet de levier.

Élections et prime de risque

Contrairement aux craintes du marché concernant l'instabilité politique liée à d'éventuelles élections anticipées à la Knesset, le Dr Ilan Gildin déconstruit cette hypothèse. Israël a connu cinq cycles électoraux en quatre ans, et le marché n'y a pratiquement pas réagi. Les élections en Israël ne constituent pas un événement macroéconomique en soi, le marché s'étant habitué à ce que l'État fonctionne même sans coalition stable.

Selon lui, la véritable source de la prime de risque en 2023 ne provenait pas des élections, mais du conflit institutionnel autour de la réforme judiciaire, qui a brisé la corrélation historique entre le shekel et les indices boursiers mondiaux.

Trois indicateurs clés à surveiller

1. L'indépendance de la Banque d'Israël et les règles budgétaires — le seul risque capable de provoquer un élargissement significatif des spreads.

2. Les engagements budgétaires durant la campagne — qui déterminent la crédibilité de la trajectoire du déficit.

3. La durée de formation du gouvernement — un élément qui impacte l'économie bien plus que le jour du vote lui-même.

Gildin souligne un paradoxe budgétaire : un retard dans l'adoption du budget de l'État impose l'utilisation d'un budget provisoire (1/12), ce qui limite de fait les dépenses publiques et produit à court terme un meilleur résultat budgétaire.

Hiérarchie de réaction des actifs

Le Dr Ilan Gildin soutient que le shekel est le principal outil de couverture et d'expression du risque politique local, réagissant en premier et avec le plus d'intensité. Les obligations réagissent en second lieu via l'élargissement des spreads, tandis que les actions — à l'exception des secteurs directement exposés à la réglementation locale comme les banques, la distribution alimentaire, l'assurance et les télécoms — sont la classe d'actifs la moins sensible.

Cette hiérarchie crée une opportunité pour les investisseurs avisés. Lorsque les fonds étrangers vendent le marché israélien dans son ensemble en raison de titres politiques, ils cèdent également des entreprises ayant des revenus en dollars qui n'ont aucun lien avec les résultats électoraux locaux. C'est précisément là que se trouvent les opportunités les plus attractives du marché.